疫情之後，這一運動休閒品牌被打回原形？
Geoff Considine, Ph.D | 2022年5月5日 15:33
Investing.com – Lululemon Athletica (NASDAQ:LULU)創立了一個運動服裝品牌，是高端運動休閒裝的代表。瑜伽褲以前主要是在健身課上穿的，現在已經成為休閒時尚的主流。 近年來，該股大幅上漲，3年和5年的年化回報率分別為26.2%和46.8%。
這家總部位於加拿大溫哥華的休閒服裝巨頭目前的股價比2021年11月16日創下的12個月最高收盤價477.91美元低了約25%。 在過去的6個月裡，耐克的業績穩步下滑，截至今年年底的回報率為-25%，而LULU則從3月中旬的12個月低點反彈， 2022年迄今僅下跌了9.4%。
LULU很好地管理了增長預期，其季度收益都超過市場預期。最近，該公司在3月29日公佈了2022財年第四季度業績，每股收益為3.37美元，高於市場預期的 3.28美元。
為了保持增長速度，該公司預測未來五年將其男裝業務和電子商務的規模擴大一倍，國際銷售將增長四倍。 鑒於過去幾年的增長部分歸因於疫情期間人們在家工作時穿得更舒適，問題是隨著越來越多的人回到辦公室，銷售情況可能會發生什麼變化。
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該股的預期市盈率為38倍，實際市盈率為47.3倍。 這種估值水準取決於持續強勁的增長，因此，股票的表現對利率上升相當敏感。 當一家公司依賴于未來的高收益作為估值的基礎時，股票對貼現率的變化反應更靈敏，貼現率隨利率上下波動。
2021年9月8日，我給予LULU買入評級，在此後的近8個月裡，LULU為美國標準普爾500指數提供了總計7.3%的回報，而標準普爾500指數(NYSE:SPY)的回報為-8.6%，包括股息。 當時，LULU的預期市盈率為57.1倍，遠高於耐克 (NYSE:NKE)的38.5倍和Under Armour Inc (SA:U1AI34)的36.2倍。 即使考慮到強勁的增長前景，該公司的估值仍然很高。
E-Trade的資料顯示，華爾街的一致評級是看漲的，市場預期的12個月目標價比當時的股價高出13.6%，但根據Investing.com計算的華爾街預期價格只比當時股價高出3.9%。 考慮到風險(預期波動率約為36%)，這個預期回報範圍並不是很高。
在分析一檔股票時，除了基本面和華爾街共識的前景，我還依賴期權市場隱含的前景，它代表了期權市場的共識。 從2021年9月初到2022年3月，期權市場隱含的前景是樂觀的。
現在，我更新了LULU到2023年初的市場隱含前景，並將其與當前華爾街共識的前景進行了比較。
華爾街的共識展望
E-Trade綜合了過去90天內22位分析師的觀點，他們對LULU的普遍展望為看漲，預計未來12個月的平均目標價較當前股價高出20.2%。
由於個別目標價之間的巨大差距，華爾街展望的價值有所降低。 只有當單個目標價之間的離散度不是太高時，它才具有對股票的預測價值。 事實上，當離散度非常高時，它們可能還具有負相關關係。 根據經驗，當12個月的最高目標價是最低目標價的兩倍多時，華爾街的共識將失去意義，PYPL就是這種情況。
需要注意的是，分析師的最高和最低目標價之間存在很大差距。 目標價格的高度離散使得華爾街共識的意義降低。 不過，去除最低的一個目標價後，接下來的三個最低目標價都在340美元左右。
Investing.com綜合了32位分析師的觀點，與E-Trade的結果一致，市場普遍看好該股，12個月平均目標股價較當前股價高出22.1%。不過最高和最低價格目標之間的差距依舊很高。
華爾街分析師對LULU未來12個月的回報預期在20%左右，略低於過去三年的年化回報率。 雖然目標價格之間存在相當高的離散，但排除異常值的話還算正常。
期權市場預期
股票期權的價格代表了市場對股票價格從現在到期權到期之間上升到(看漲期權)或下跌到(看跌期權)某一特定水準(執行價格)的預估。
我計算了LULU從現在到2023年1月20日未來8.6個月的期權市場隱含前景。
參考下圖，縱軸為概率，橫軸為回報率。
上圖顯示，期權市場對未來8.6個月的預期偏向於負回報。 最大概率對應於這一時期的價格回報率為-15.8%。 根據這一展望計算出的預期波動率為44%，大大高於去年9月份的預期波動率，儘管市場波動率(VIX)在此期間也大幅上升。
為了更容易地直接比較正回報和負回報的概率，我將正負回報放在一側統一比較（見下圖）。
上圖表明，負回報的概率大部分時候要高於正回報的概率(紅線大部分時候高於藍線)，這是一個較為悲觀的前景。
理論表明，期權市場隱含的前景預期會有負面偏見，因為投資者傾向于為下行保護(看跌期權)支付更高的溢價。考慮到這種負面偏見的預期，建議將期權市場隱含的前景解讀為適度看跌。
總結
受益于疫情推動的居家辦公熱潮，LULU建立了一個優質的運動休閒品牌。 但問題在於，它的估值是否已經反映了合理的增長預期。 雖然管理層已經展示了實現其願景的能力，但目前的目標非常宏大，可以緩衝的空間十分有限。
華爾街的共識前景繼續看漲，未來12個月的目標價格看起來非常誘人，主要是因為股價從2021年底一直在下跌。 根據經驗， 12個月的預期回報率至少需要是預期波動率(44%)的一半，兩個共識目標價的平均值(21.2%)正處於臨界值。 所以，相對于預期風險水準，預期回報並不是特別高。
期權市場隱含的2023年初的前景是適度悲觀的，與去年9月份期權市場隱含的前景形成了鮮明對比。考慮到所有這些因素，我將LULU上的評級下調為中性。
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（翻譯：潘奕衡）
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