美國通脹或將見頂
Michael Ashton | 2022年5月10日 11:17
Investing.com – 為什麼股市在上週三大漲之後，週四卻再次暴跌？
邦德數學可以幫助回答這個問題。
股票證券可以被認為是一種永久性債券，它支付股息，隨著時間的推移而增加，並以實際利率折現。 (顯然，當我們想到不支付股息的公司時，這種結構就會遇到問題，所以我們通常會轉而關注收益。)
這就是為什麼隨著時間的推移，股票市盈率和利率之間存在明顯關係的原因; 在利率較高的情況下，遠期收入以當前美元計算的價值較低，因此當前價格往往較低;而在利率較低的情況下，遠期收入較高，當前價格往往較高。
[注:這並不意味著高市盈率是正確的，只是低利率有利於高市盈率。 如果利率被人為地壓低，均衡利率就會更高，因此均衡市盈率更低。 那麼問題就是要多久才能達到平衡。 這就是為什麼明尼阿波利斯聯邦儲備銀行行長尼爾•卡什卡利上週五表示，長期實際利率目前接近中性，這一說法既重要又荒謬。 如果長期實際利率接近中性，那麼股票市盈率就不存在均值回歸。 但這是一個愚蠢的說法。 ]
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下圖中，藍線是美國標準普爾500指數，紅線是真實每股收益。我們創建了一個虛構的 30 年期債券，其票面為當前標普500的每股收益，本金隨 CPI 增加，到期收益率為當前淨收益率加上當前 30年期債券收益率。可以將其視為一種支付股票市場當前收益的 TIPS 債券。
它們都在2002年12月以100的基準開始。由下圖可知，紅線與標普的走勢高度正相關。
這個結構是一個小的迴圈，因為我的債券的部分貼現率是當前的收益率，而這當然需要標普的當前價格。 但對公允價值的嚴格精確衡量並不重要, 它只是描述了公允價值變化的方向和大致大小，因為我想看的是實際利率的變化對股票市場價值的影響。
最近股市的下跌與30年期實際利率上升所暗示的走勢類似，儘管沒有那麼嚴重。 因此，如果你認為拋售過頭了，你最好購買長期TIPS，而不是股票。
另一方面，如果這是一個長期均衡的回歸，那麼一個顯著的額外下跌可能會到來。那將是我們多年來從未見過的，至少自從美聯儲在全球金融危機期間開始向市場和經濟注入大量流動性以來從未見過的。如果30Y TIPS真的處於類似於2.25%左右的長期均衡水準，那將跌至綠點附近。 (根據記錄，從2002年到2007年，30年期TIPS的月平均收益率為2.31%，有充分的理由說明這個收益率應該接近經濟的長期實際增長潛力。)
綠點意味著還將下降17%，儘管這不會馬上發生，但隨著實際收益率逐漸上升，未來發生的概率頗大。
我的第一個結論是,到目前為止,股市下跌是非常合理的,除非你認為實際收益率將再次顯著下降, 或者即將出現大幅增長，否則很難為激進的股市反彈提供強有力的理由。
關於波動性方面，因為股票不僅容易因為實際利率回到均衡水準而下跌，重要的是要意識到非常低的利率對波動本身的影響。 這又回到了固定收益的數學問題，收益率越低, 給定債券的久期就越長，因為終端現金流變得越來越重要，因為它的現值增加（較低的利率意味著遠處現金流的貼現較少）因為當票息下降時，終端現金流量占總現金流量的比例更大。
以下是在過去20年裡，隨著利率下降，經過修正的30年期TIPS的走勢。現在的通貨膨脹保值債券的波動性比2002年高了33%。
接下來的一周，CPI將成為市場的焦點。 核心CPI的普遍估計是+0.4%，而整體CPI僅為+0.2%。 而我預測CPI年率將會大幅下降。
尾聲
我們很有可能已經看到了今年CPI的高點，也可能是整個週期的高點。 但正如我上周指出的那樣，仍有巨大的“潛在能量”存在於經濟中， 由於機制的原因，CPI年率將會下降。
不過，對於月度核心通脹資料是否會像市場普遍預期的那樣溫和，我並不那麼樂觀。 二手車價格將下降的預測並沒有讓你感到意外，這既是因為基數效應，也是因為二手車的實際價格已經從高點略微下降。
那些期待二手車價格下降的人是對的。 但是那些認為二手車價格會跌回新冠疫情前水準的人是錯誤的。
除了二手車，核心通脹可能會出現一些溫和減速。 美元走強最終將導致商品通脹下降，儘管我不確定其是否真的有影響。 然而，當租金上漲繼續加速時，很難對這些事情感到期待。
此外，通貨膨脹仍然非常廣泛。 並不只存在于二手車行業， 所有東西的價格都在上漲。 如果通貨膨脹的動能正在減弱，那麼我們要關注的地方不是年率的變化，而是通脹在消費籃子中所占的比重。
本文作者是被稱為“通脹小子”的邁克爾·阿什頓(Michael Ashton)是持久投資有限責任公司(persistent Investments, LLC)的負責人。他是通脹市場的先驅，擅長保護財富免受經濟通脹的衝擊。
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（翻譯：潘奕衡）
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