年報裡的分紅回購假像
丫丫港股圈 | 2024年4月2日 08:02
2023年的上市公司財報披露已經接近尾聲，市場連虧三年，而美股早已突破新高，讓大家看清了融資市場的本質。 在股價的不斷下跌和聲討中，上市公司不得不採取行動來救贖，業績要看大環境，不是想怎麼就怎麼樣的，唯一能做的就是通過加碼股東回報的方式，來挽救不斷下跌的股價。而當下還能給市場注入較大增量資金的，也確實就只有上市公司本身了。 因此，我們不妨來看看2023年年報下公司的股東回報表現進展，有哪些公在司採取行動，有哪些公司充耳不聞。而整體上，分紅回歸能為市場帶來什麼？
分紅仍是大部分中國公司選擇的回報股東的方式，相比回購，擁有更多的自由度，同時也讓大家拿到真錢，而且在A股持股超過1年無紅利稅，自然對於長期投資者來說，分紅是要比回購登出更好的股東回報方式。關於兩者的差異可以參照《回購：美股長期牛市的奧秘？》 這篇文章。 2022年，A股上市公司無回購無分紅的股票占比為26%，換言之發生過回購或分紅的公司比例達到76%，而在美股，大量的初創型企業處於無分紅回購狀態，無分紅回購公司的占比達到42%，從這點看也許是A股贏了。 但看到金額上，A股就打回原形了，2022年的分紅加回購約為22468億，占目前總市值75億的3%左右。
而目前的美股2022年的總回購加上總分紅約在24000億美元左右，2023年更高，如今的美股總市值為51萬億。綜合來看，美股的總股東回報依然高於A股，這就是美股持續上漲的底氣。
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可以說，A股PE相比美股雖然低，但由於利潤轉化成股東回報的能力很弱，導致了以分紅回購率定價吸引力不如美股，哪怕美股現在在歷史最高點。 2023年報公佈以來，分紅的趨勢是有一定改變。 首先對市場總分紅具有決定性的大市值國企股，如四大行三桶油等，這些公司不少公司都因為業績趨勢變化而影響了派息比例的提升。
主要是週期因素導致的業績下滑，如中國海油和中國神華，都因為利潤下滑影響了派息金額。而如工商銀行，業績降速至0%，派息比例維持，因此整體派息金額也維持一致，沒有提升。四大行的派息金額基本上也沒有較大提升。 但是，業績下滑了，還是可以提派息比例來保持甚至提升派息金額呀。現在這些國企派息比例也都沒有到100%，還有空間，尤其是銀行股，只有30%的派息比例。 可見，在提升派息比例上，國企們目前的積極性是一般的。 他們的態度是，派不派還是得看業績週期。而一旦面臨週期性轉折，派息比例不升反跌的可能性更大些。目前看來，國企要想提升派息比例，只能期待週期反轉大幅增長，又或者什麼周年紀念活動派特別股息，不可持續。 唯一能夠讓市場稍有慰藉的是中移動和中石化，公司業績提升不大，但派息比例提升較多，中石化儘管業績有所下滑，但股息金額比2022年還高，並且還有回購，算是一股清流。 反觀中石油利潤雖然增長，但派息比例卻下降了，他可以解釋擔心週期向下，油價不可持續，但確實反映了對派息比例長期提升悲觀的態度。 所以還是別過度指望國企們了。很多行業的週期都在高位，而隨著週期往下，根據業績不好削派息比例的慣性，極有可能發生利潤和派息比例雙重下跌的死亡螺旋，所以投資者盲目追求股息投資是令人擔憂的。 比如港股近3年來股息率的冠軍東方海外國際，頂峰階段一年能派近80港幣，幾乎等同如今股價，但週期反轉後，利潤和股息率都下滑，如今一年只能派7港幣，這不但是利潤下滑的影響，而且派息比例也從70%跌至50%。所以說看股息，賭股息的前提是，排除週期性干擾。 高利潤公司動作遲緩，整體市場的股息率大幅提升也就無從談起了。 下面再來看那些同樣大市值的民營巨頭公司。 這部分公司有相當一部分派息比例表現改觀較多，但這也許是它們歷史上的派息比例太低所導致的。 平安銀行的每股股息從0.28提到0.71，而利潤幾乎沒多大提升，看上去股東回報提升幅度相當大。但一算派息比例，只是從12%上升到與四大行看齊的30%，換言之2022年的455億利潤只分了50億左右。詮釋了只要考得越差，進步空間就越大。
如果說有銀行股能夠把派息比例從30%大幅提升到50%甚至更高，那麼會是一個標杆事件，但顯然平安銀行不是。 倘若看到民營的製造業巨頭們，那就確實是樂觀一點了。 寧德時代是當下的分紅標杆，分紅額大幅提升，去年分了利潤的20%，60億左右，今年在利潤增長的基礎上，提升派息比例到50%，年底分紅+特別分紅達到了近220億元。股息率是大幅提升了。
不過，這仍然有著新能源行業週期性的因素，主要是甯德時代業績也在大增。 50%的派息比例，有30%是額外增加的特別派息——管理層給自己留了個後路，業績不好可以隨時砍30%，回到只派20%的慣例。可見這樣的派息提升是有條件的。 值得一說的是家電行業的美的集團和海爾智家，一個派息比例從2022年的58%提升到今年的61.5%，一個則從36%提升到45%，幅度都不小。 考慮到家電行業目前增長乏力，兩家公司業績增速都不算高，在20%以內，營收增長一般，行業週期相對穩定狀態還能有這樣的提升，就是顯然的逆週期股東回報提升。 派息比例固然有隨週期波動的規律，但是，大家想看到的是，以前週期不好派20%，週期好時派50%，變到以後週期不好時派息50%，週期好時派80%。這才叫股東回報中樞大幅提升。只有這種提升才是有價值的。 理想很豐滿，但從2024年年報看到的是，這種中樞性的派息比例提升幅度，只有個位數，並不多，大家聚焦的分紅大增公司大部分是週期性提升，以此為案例來宣傳A股股東回報之風其實沒什麼意思。 所以A股靠股東回報提升價值的過程，還非常漫長，真正超越週期的中樞性分紅比例提升幅度不夠大，當然有個別公司作出了這樣的行為，那註定它們將能取得超越市場的表現。
在分紅趨勢以後，再來看看回購。2023年A股表現拉胯，有關部門也號召許多公司積極回購，而它們也確實去做了。口頭行動較多，例如2023年的回購次數創新高，回購金額卻同比下滑。
2024年開年暴擊，也確實讓回購金額創了同期新高，今年以來客觀地說回購是增多了的。但是如果股價沒跌，還有沒有那麼多回購了呢？ 註銷式回購比例很小，只有股權激勵目的的回購占多數。當然股權激勵註銷和市值管理裡面，有些多買了的股份有的時候也會註銷，但總體來說，回購主打的就是一個維穩股價，然後給員工發福利，在A股仍然沒有把回購視作一種股東回報的思潮。
股權激勵回購的會計處理，在美股就是典型的non-gaap問題，按照gaap利潤的保守處理原則，股權激勵費用視作公司成本。所以這一大堆的上市公司回購，2024年的財報是理應減少利潤來進行調整的，股權激勵回購降低了流通股，注入資金，增加買盤。同時，卻減少了公司利潤，這對於公司價值來說是負作用。 可見A股公司們還是並不理解回購的意義，美股回購，大部分是作為避稅式分紅使用，是股東回報，所以會出現蘋果這些巨頭它們回購遠多於分紅的狀態。 回購的意義在於避稅，所以港股的中國公司衡量股東回報，回購則比分紅重要得多，這是要跟A股區分開的，畢竟港股的紅利稅負極重，一個分紅轉回購就增加了10-20%的股東回報金額了，而港股的回購基本也是註銷式的，而且更重要的是，很多公司的回購是在分紅不變基礎上額外增的。 2024年至今港股總回購金額達到658億，是2023年同期191億的3倍還多。港股今年以來股東回報表現是好過A股的。
不過與A股也一樣，港股要看長期回購態度，是否把固定年回購寫進報表裡。如果只是股票下跌的特別回購，那還是不行。
三、結語
最後回到A股，目前的狀態下，基於紅利稅優勢，沒必要去硬扣回購，分紅提升那也算是有所行動了。 只是目前這個分紅表現是還遠遠不夠的，美股多少公司是100%派息（分紅加回購）。這中國公司到60-70%，怎麼就好像到極限了呢？ 目前看經歷了這一年，去週期性的派息比例中樞提升幅度在5%左右，不期待一蹴而就。如果上市公司每年都堅持這樣提升，那麼10年後中國也能出現一大批100%派息比例的公司了。但擔心的是，如果往後市場變好，漲回去了，上市公司會停下了中樞派息比例提升的腳步，甚至吐回去。 要是那樣，就等於到頭來回到原點了，那可以預估的是，A股仍然會長期不漲，3000點穩定踏步，看著美股年復一年持續向上，股東回報率卻仍然高於A股，這確實是挺悲哀的。
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丫丫港股圈