中金公司：港股年末反彈行情能否再現？

智通財經APP獲悉，中金公司發布研報稱，港股短期內市場存在反彈修複空間，尤其是此前跌幅較大、彈性較高且對利率敏感的標的，如生物醫藥、科技和互聯網等。但是更長期且持續的上漲動能可能仍然需要更多的政策支持從而形成良性循環和積極的上漲態勢。

摘要

在市場普遍期待年末能出現強勁反彈一掃近一年的悲觀情緒時，上周市場再度出現積極進展，10年美債利率大幅回落，降速絲毫不亞于10月初的快速攀升。受此推動，海外中資股市場上周出現近兩個月以來首次連續周度上漲。在美債利率看似終于出現逆轉，以及此前增發國債等因素影響下，投資者重新燃起了對年底反彈行情的預期。

盡管“人心思漲”，但一些投資者對此仍心存疑慮，畢竟今年昙花一現的反彈屢次出現。我們認爲，考慮港股目前所處位置以及外部環境的變化，出現一定幅度的反彈並非難事，但初期更多體現的是對風險偏好的修複，趨勢逆轉仍需要更多政策和基本面好轉配合。一方面，美債利率快速回落爲前期持續承壓的市場帶來了喘息機會，但集中出現的利好消息推動的利率下行短期看也有一些“透支”。另一方面，我們認爲中央加杠杆是解決目前國內經濟增長乏力和開啓國內信用周期的正確方向，當然如果後續力度更大而且節奏更快，效果可能會更好。

這一背景下，我們認爲短期內市場存在反彈修複空間，尤其是此前跌幅較大、彈性較高且對利率敏感的標的，如生物醫藥、科技和互聯網等。但是更長期且持續的上漲動能可能仍然需要更多的政策支持從而形成良性循環和積極的上漲態勢，在宏觀趨勢出現完全逆轉之前，“啞鈴型”配置策略中期維度內仍然行之有效。

正文

年末反彈行情能否再現?

市場走勢回顧

受外部利好因素，尤其是10年美債大幅回落提振投資者風險偏好的推動，海外中資股市場上周進一步延續上漲動能，出現近兩個月以來首次的連續周度上漲。整體來看，成長占比較高的恒生科技指數領漲，單周漲幅達到3.4%，恒生指數、恒生國企和MSCI中國指數分別上漲1.5%、1.2%和1.1%。板塊方面，信息科技和醫療保健板塊領漲，上周分別上漲5.2%和3.3%，而地産和能源板塊表現落後，分別下跌1.7%和1.0%。

圖表：MSCI中國指數上周上漲1.1%，其中信息技術和醫療保健板塊領漲

資料來源：FactSet，中金公司研究部

市場前景展望

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在市場普遍期待年末能出現一波強勁反彈一掃近一年的頹勢與悲觀情緒時，上周市場再度出現積極進展，10年美債利率大幅回落，從5%一度降至4.5%附近，其降速絲毫不亞于10月初的快速攀升。受此推動，A股與港股也在上周五快速反彈，扭轉了前幾個交易日的頹勢。與此同時，北向交易資金也在後半周明顯流入，實現9月中旬以來的首次單周淨流入。

圖表：10年期美債利率上周大幅降至4.5%左右

資料來源：Bloomberg，中金公司研究部

在美債利率看似終于出現逆轉，以及此前國債增發等因素影響下，投資者重新燃起了對年底反彈行情的預期。這一情景也令人回憶起去年底在美國核心通脹見底導致美債利率回落、國內地産“叁支箭”政策出台以及疫情政策優化等因素共同推動下，市場走出一輪大幅反彈行情。盡管“人心思漲”，但一些投資者對此仍心存疑慮，畢竟今年昙花一現的反彈已經不是第一次出現。我們認爲，考慮到港股目前所處的位置以及外部環境的變化，出現一定幅度的反彈並非難事，也存在反彈的基礎和條件，但初期更多體現的是對風險偏好的修複，趨勢逆轉仍需要更多政策和基本面好轉配合。

一方面，美債利率快速回落爲前期持續承壓的市場帶來了喘息機會，無論是對于風險偏好的修複、資金面壓力的緩解乃至彙率企穩等方面均能起到一定幫助，港股的彈性也可能大于A股，尤其是高彈性或對利率較爲敏感的板塊(例如生物醫藥、科技和互聯網)反彈。美債利率的快速回落主要是由多個利好因素集中出現促成，包括美國財政部發債步伐放緩，美聯儲再度暫停加息，以及包括PMI與非農在內的一系列經濟數據弱于預期。但是，我們依然想要提示投資者，集中出現的利好消息推動下的利率下行短期看也有一些“透支”，例如當前CME利率期貨已經預計2024年美聯儲將會降息四次，且首次降息最早可能在5月就開始，從一定程度上看或許過于樂觀了。

圖表：加息結束時港股表現通常較好

資料來源：Bloomberg，中金公司研究部

另一方面，如我們在此前的報告《中央加杠杆的市場含義》和《這次能否有所不同?》中指出，中央加杠杆是解決目前國內經濟增長乏力和開啓國內信用周期的正確方向。我們認爲這一政策舉措的重要性可能大于7月中央政治局會議以來出台的所有政策。因此，這一政策是對症且有效的，當然如果後續力度更大而且節奏更快，效果可能會更好。與此同時，10月中國制造業PMI意外下滑至收縮區域(49.5%，低于9月的50.2%)。雖然國慶假期和相對的高基數可能帶來些許擾動，但是新訂單和新出口訂單分項指數等幾個領域明顯下滑清晰表明國內外需求低迷，需要政策進一步發力。在今年經曆了多次“沖高回落”式反彈、尤其是7月底中央政治局會議後市場趨勢下行後，我們認爲市場若要保持上漲態勢，持續更多的“對症”政策仍必不可少，即一線城市地産以及中央政府進一步加大財政刺激力度。與此同時，中美關系近期進一步出現緩和迹象，建議投資者密切關注潛在影響。

圖表：10月中國制造業PMI出人意料地回落至收縮區域

資料來源：Wind，中金公司研究部

綜合而言，這一背景下，我們認爲短期內市場存在反彈修複空間，尤其是此前跌幅較大、彈性較高且對利率敏感的標的，如生物醫藥、科技和互聯網等。但是更長期且持續的上漲動能可能仍然需要更多的政策支持從而形成良性循環和積極的上漲態勢，尤其是考慮到今年市場已多次反複且外部擾動可能並未完全消除，在宏觀趨勢出現完全逆轉之前，“啞鈴型”配置策略中期維度內仍然行之有效。

資金流向

南北向資金上周均獲淨流入，爲9月中旬以來首次，海外資金流出收窄。EPFR數據顯示，上周海外基金流出港股5.9億美元，但規模較上周7.3億美元收窄，其中主動資金流出4.9億美元，被動資金流出0.9億美元。不過，上周四周五北向資金出現顯著回流，兩日流入規模達到98億元，實現北向資金自9月中旬以來首度單周淨流入(本周淨流入5.6億元)。與此同時，過去六周南向資金持續流入港股市場，周度流入規模達到85億港元。

圖表：南向和北向資金9月中旬以來首次同時出現周度淨流入

資料來源：Wind，中金公司研究部

圖表：海外主動型基金過去18周連續流出海外中資股市場

資料來源：EPFR，Wind，中金公司研究部

配置建議

在近期國內“對症”政策出台疊加美債利率快速回落等外圍利好因素推動下，我們認爲短期市場出現反彈行情值得期待。這一環境下，建議投資者關注超跌反彈以及存在較大上漲空間的板塊，尤其是對反彈行情較爲敏感的高貝塔板塊，如生物科技、互聯網和新能源等。不過想要實現趨勢反轉以及更爲持續的向上突破，更多的政策支持依然必不可少。在此之前，當前環境下整體啞鈴型配置策略仍行之有效。穩定現金流板塊(高分紅比例，如電信、公用事業和能源)以及預期現金流改善板塊(對經濟增長修複或政策支持敏感板塊，如汽車、耐用消費品、科技和部分互聯網等)可能仍然更具確定性。

重點關注事件

11月7日公布中國貿易數據;11月9日公布中國通脹數據;11月10日公布中國金融數據。