近日，網上出現有關榮昌生物現金流緊缺的評論。受此影響，1月17日，該公司港股股價放量暴跌近23%，創下了上市新低。雖然隨後榮昌生物表示“陳述與事實不符，且極具誤導性”，但公司股價在之後幾個交易日依舊保持下跌。
榮昌生物此輪下跌引發市場廣泛關注，不僅因爲其跌幅較大，還因爲該公司是港股ADC板塊的龍頭企業，ADC板塊作爲2023年全球生物醫藥的熱門賽道之一，龍頭股的閃崩自然備受投資者關注。
實際上，近期股價跌幅較大的港股ADC概念股並非只有榮昌生物一家，科倫博泰同樣如此。
智通財經APP觀察到，科倫博泰股價1月15日盤中到達113港元觸及上市新高後，開始快速下探。1月22日，科倫博泰放量大跌，當日成交額高達1.34億港元，創下上市以來新高;當日盤中最低觸及79.85港元，最終收跌11.5%，短短一週內區間最大跌幅達到29.3%，回吐了自去年11月以來的全部漲幅。
靠母公司輸血的“當紅炸子雞”
作爲熱門ADC賽道內的“當紅炸子雞”，科倫博泰自上市以來便廣受市場關注，尤其是其宣佈與默沙東簽訂7項ADC臨牀合作後，熱度更是無以復加，一舉創下新股上市前10個交易日豪取43.5%漲幅的壯舉。
8月28日，科倫博泰披露其上市以來的首份中報，公司以收入同比增長203.3%，毛利同比增長199.1%的業績完成財報首秀。財報顯示，公司當期實現總收入10.46億元(人民幣，下同)，同比增長203.3%;毛利 6.76億元，同比增長199.1%。
期內收入大幅增加，乃主要由於根據與默沙東訂立的開發多達七項用於治療癌症的臨牀前ADC資產的許可及合作協議，因此公司在去年年3月收取來自默沙東的預付款1.75億美元。
但其實在此之前，母公司科倫藥業對科倫博泰的“輸血”對其後續發展有着至關重要的影響。
據此前科倫博泰的招股書披露，截至2021年及2022年底，科倫博泰向母公司科倫藥業的借款分別爲23.58億元、27.61億元。去年1月3日，科倫博泰將尚未償還的25億元借款進行了債轉股，其中現金結算1.5億元，剩下的全換成股權。
也正是在母公司慷慨輸血下，科倫博泰順利建立起了一套擁有33款有臨牀價值產品的研發管線，其中14款處於臨牀階段。兩款ADC核心藥物爲SKB264及A166。
雖然依靠默沙東支付的預付款，2023年上半年科倫博泰虧損出現大幅收窄，但是此前公司相繼在2021年虧損8.89億元，2022年虧損6.16億元，兩年虧損超15億元。這不僅對科倫博泰自身，對其母公司科倫藥業同樣也是不小負擔。
數據顯示，2023年上半年，母公司科倫藥業的籌資活動現金淨流出22.34億元，相比上年同期0.88億元明顯下滑，且公司當期公司收到外部借款資金由上年同期的63.21億元降至18.02億元。但與此同時，科倫藥業當期短期債務高達45.28億元，現金比率爲0.49，意味着科倫藥業或存在短期債務償還壓力，未來能否繼續順利向科倫博泰輸血還是個未知數。而對於科倫博泰來說，儘快實現獨立自主供血的商業化能力依舊是當前的重中之重。
何以維持22倍PB高估值?
1月17日，榮昌生物股價閃崩，其實順勢也帶崩了整個國內ADC板塊的估值。這一現象似乎反映的是，在當下國內AH股流動性依舊緊張的背景下，一家企業縱使擁有潛力管線，在造血不足的情況下也難以維持過高的估值，而目前市值不足200億港元卻高達22倍PB的科倫博泰面對的正是這個問題。
作爲國內ADC板塊第一梯隊的成員之一，科倫博泰的研發能力及成果確實有目共睹。以其核心產品SKB264爲例，該產品用於既往至少接受過2種系統治療(其中至少1種治療針對晚期或轉移性階段)的不可切除的局部晚期或轉移性三陰性乳腺癌(TNBC) 成人患者的新藥上市申請在去年12月獲國家藥監局受理，有望成爲首個上市國產TROP2 ADC。
在去年美國聖安東尼奧乳腺癌研討會(SABCS)上，科倫博泰披露了SKB264用於治療局部晚期或轉移性三陰性乳腺癌(TNBC)的最新臨牀結果。數據表明，經過多線程既往治療的mTNBC患者可以從SKB264治療中獲得持久的緩解和總生存期(OS)趨勢的延長，且安全性可控。在TROP2高表達的mTNBC患者中觀察到更好的緩解趨勢。
具體數據來看，在59例經治的mTNBC患者中，客觀緩解率(ORR)爲42.4%，其中有3例患者完全緩解(CR)，疾病控制率(DCR)爲76.3% ，中位持續緩解時間(mDoR)爲11.5個月，中位無進展生存期 (mPFS)爲5.7個月，中位總體生存期(mOS)長達16.8個月，12個月和24個月OS率分別爲65%和39.5%。
值得一提的是，當前SKB264的競品中只有吉利德的Trodelvy(戈沙妥珠ADC)上市，2022年銷售額7億美元左右，國內銷售額則是約2億元人民幣。目前吉利德的Trop2除了獲批末線TNBC外，二線尿路上皮癌、二線Hr+/Her2-乳腺癌已獲批上市。相較之下，SKB264還未獲批上市，在商業化方面還離競品存在一定差距，但從以上臨牀數據來看，SKB264依舊展現出了FIC/BIC特質。
去年10月，默沙東向科倫博泰退貨了兩款臨牀前ADC產品之後仍表示將加速SKB264項目的臨牀開發。
目前全球範圍內，靶向Trop-2、Claudin18.2、Nectin-4的ADC藥物競爭激烈，各家進度呈膠着狀態。但從臨牀數據來看，科倫博泰SKB264、SKB315和SKB410均有實現BIC的潛質，也從側面體現了科倫博泰的研發實力。
但在另一方面，從靶點角度來看，以HER2 ADC爲例，目前同類產品中已有基因泰克的赫賽萊、榮昌生物的愛地希及第一三共的Enhertu三款藥在國內獲批。另外，在針對乳腺癌BC的HER2 ADC候選藥物領域，國內也有9款處於2期或以上階段。也就是說，即便是科倫博泰目前進展最快產品也已處在前狼後虎的商業化局面。
從近期的科倫博泰的股價波動來看，未被商業化證實的研發能力難以維持一家創新藥企的高估值。雖然在7個交易日股價大跌近30%，科倫博泰的PB估值仍高達22倍。也就是說，不論是當前市場存在的流動性不足的環境，還是公司自身存在的商業化和財務問題都成爲了讓其估值短期承壓的大山，而儘快實現商業化提高造血能力纔是科倫博泰的最優解。